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Taktische Asset-Allokation Q3/2013

Kumada Mikio

Die US-Konjunktur ist stabil, Europa hat den Tiefpunkt überschritten und Japan erholt sich kräftig. Die Wachstumsraten sind aber insgesamt bescheiden geblieben, während die Inflation rückläufig oder sehr tief ist. Das Risiko einer verfrühten geldpolitischen Wende ist daher gering. Wir erhöhen unsere Aktienquote durch weitere Zukäufe in Japan und reduzieren im Gegenzug Aktien in Asien sowie „High Yield“-Anleihen. Der US-Dollar bleibt übergewichtet……..

 

Mikio Kumada, Global Strategist von LGT Capital Management


Wirtschaftliches Umfeld: Reminiszenzen an den Duft von „Goldlöckchen“
Die US-Wirtschaft ist solide genug, um Rezessionsängste in Schach zu halten, aber nicht zu stark, um die Federal Reserve zu einer verfrühten geldpolitischen Wende zu bewegen. In der Eurozone werden die Sparprogramme etwas aufgeweicht, und es gibt erste Anzeichen einer Stabilisierung. In Japan hat „Abenomics“ gerade erst begonnen, positive realwirtschaftliche Ergebnisse zu liefern. In Notenbankkreisen scheint noch kein Konsens zu herrschen, ob bzw. wann die Fed ihre monatlichen Anleihenkäufe zurückfahren und die EZB etwaige weitere unorthodoxe Massnahmen ergreifen sollte. Gleichzeitig sind die Indikatoren für die erwarteten und tatsächlichen Inflationsraten zuletzt wieder gesunken. Der Wachstumsausblick hat sich daher im Verhältnis zum Inflationsrisiko etwas aufgehellt – was bei vielen Investoren Reminiszenzen an die „Goldlöckchen“-Zeit hervorruft – den Idealzustand inflationsarmen Wachstums. Angesichts der strukturellen Herausforderungen in den meisten Industrieländern halten wir jedoch auch am Risikoszenario einer deflationären Rezession fest, sehen allerdings nur eine geringe Wahrscheinlichkeit, dass es eintrifft.
Aktien: Erhöhung der Gesamtquote durch weitere Zukäufe in Japan
Bei Aktien erhöhen wir unser signifikantes taktisches Übergewicht durch weitere Zukäufe in Japan erneut leicht, womit Nippon das grösste Übergewicht in unseren Strategien darstellt. Die fundamentalen Treiber der japanischen Hausse sind nach unserer Einschätzung intakt geblieben. Die scharfe Kurskorrektur an der Tokioter Börse seit Ende Mai bietet daher eine günstige Gelegenheit für einen Wiedereinstieg. Ob Premierminister Shinzo Abe die versprochenen Strukturreformen erfolgreich umsetzten kann, wird sich freilich erst nach den Oberhauswahlen am 21. Juli zeigen. Die wichtigsten Weichen sind jedoch bereits gestellt.
Unveränderte Aktienquoten für USA (übergewichtet) und Europa (geringfügig über neutral)
Das Übergewicht in den USA wird unverändert beibehalten. Nach einer langen Marktrallye hat die Angst vor dem Zurückfahren der quantitativen Lockerungspolitik und den steigenden Zinsen einen Grund für Gewinnmitnahmen geboten. Aus fundamentaler Sicht wirken diese Sorgen jedoch übertrieben. Die jüngsten Arbeitsmarkt- und Inflationsstatistiken deuten auf keine unmittelbar bevorstehende Reduktion der monatlichen Anleihenkäufe der Fed hin. Selbst wenn es dazu kommen sollte, müssten wir zuvor deutliche Anzeichen eines selbsttragenden Aufschwungs sehen, was letztlich willkommen wäre. Die US-Unternehmen sind zudem nach wie vor insgesamt sehr profitabel, ihre Betriebsmargen sind robust und die Bilanzen solide. In Europa wird die Aktienpositionierung ebenfalls unverändert belassen, marginal über der Neutralquote.
Reduzierte Quoten für Asien-Pazifik (neutral) und Emerging Markets (untergewichtet)
Auf annähernd neutral reduziert haben wir hingegen die Aktienquote für Asien-Pazifik (diese Verkäufe waren im Vergleich zu den Zukäufen in Japan jedoch im Umfang moderat, wodurch die Gesamtaktienquote leicht wuchs). Im Zuge der anhaltenden relativen Schwäche der Schwellenländer ist auch die Quote der Emerging Markets von in etwa neutral auf ein Untergewicht gesunken. Das Wachstum der Schwellenländer kühlt sich ja bereits seit einiger Zeit ab, was besonders die Rohstoffexporteure belastet hat. Dazu kommt, dass jetzt auch die Industrieexporte der Schwellenländer den zusätzlichen Wettbewerbsdruck aus Japan spüren. China und einige kleinere Länder weisen zwar weiterhin vergleichsweise hohe Wachstumsraten aus, in Brasilien und Russland zeichnen sich aber inzwischen stagflationäre Tendenzen ab. Auch die anderen Schwellenländer haben zum Teil ihre eigenen Herausforderungen – vom Zwillingsdefizit Indiens (Zahlungsbilanz und Staatshaushalt), bis zum eingetrübten Exportausblick Koreas (Hauptkonkurrent Japans in Asien). Die tiefen Aktienbewertungen könnten hier irgendwann wieder für einen Wiedereinstieg sprechen, doch vor einem solchen Schritt würden wir deutlichere Indizien einer Stabilisierung und Trendwende abwarten wollen (Kapitalflüsse zugunsten der Schwellenländer, relative Stärke dieser Märkte gegenüber den Industrieländern, etc.).

Fixed Income: Verkauf von „Risikoanleihen“ führt zu leicht reduzierter Gesamtquote
Bei verzinslichen Anlagen ergibt sich im Einklang mit unserer ökonomischen Einschätzung eine leichte Erhöhung des Untergewichts, als Folge weiterer Verkäufe hochverzinslicher Unternehmensanleihen („High Yield“). Im Rahmen einer Feinadjustierung der Allokation haben wir ausserdem Staatsanleihen von Schwellenländern (EM Bonds) von untergewichtet auf neutral angehoben, wobei wir Hartwährungsanleihen klar bevorzugen (d.h. Obligationen in US-Dollar). Netto ergibt sich nach Berücksichtigung beider Aktionen ein leichter Rückgang der Gewichtung der Anlageklasse Fixed Income.

Hohe Bewertungen und begrenztes Aufwärtspotenzial im Vergleich zu Aktien
Unternehmensanleihen galten in der Phase des „Durchwurstelns“ während der Schuldenkrise aufgrund der stabile Zinserträge und der potentiellen Kapitalgewinne als ideale Anlageklasse zwischen Aktien und Staatsanleihen. Der starke Rückgang der Risikoprämien, kombiniert mit den wieder steigenden Verschuldungsgraden vieler Unternehmen, hat die Attraktivität dieser Anlageklasse zunehmend untergraben. So hatten wir bereits im Frühjahr sowohl bei „Investment Grade“ (Anleihen von Unternehmen mit hoher Bonität) als auch im Bereich „High Yield“ (spekulative und riskante Unternehmensanleihen) Gewinne mitgenommen. Vom heutigen Standpunkt aus gesehen würde zudem eine etwaige Normalisierung der Geldpolitik insbesondere längerfristigen Unternehmensanleihen schaden (aufgrund ihrer Sensitivität gegenüber Zinsentwicklungen, „Durationsrisiko“). Wir erachten Aktien derzeit als attraktivere Anlage und haben daher beschlossen, die taktische Quote bei Unternehmensanleihen weiter abzubauen.
Staatsanleihen und inflationsindexierte Anleihen weiterhin auf Neutralposition
Staatsanleihen und inflationsgekoppelte Obligationen verbleiben in nahezu neutralen Positionen. Kurzfristig sehen wir Potenzial für eine teilweise Umkehr der jüngsten Verluste bei Staatsanleihen (sprich sinkende Umlaufrenditen), beispielsweise sobald sich die aufgebauschten Ängste vor einem Zurückfahren der Anleihenkäufe der Fed wieder zu legen beginnen. Mittel- bis langfristig sprechen die derzeit negativen Realzinsen aber tendenziell gegen Staatsanleihen.
Alternative Investments: Rückkauf von REITs; Private Equity bleibt übergewichtet
Immobilienaktien (Real Estate Investment Trusts, oder REITs) haben am empfindlichsten auf die „Tapering“-Debatte reagiert, da sie Zinseinkommen suchenden Anlegern eine Alternative zu Anleihen boten. Die jüngste Korrektur sehen wir daher als eine Gelegenheit an, uns wieder etwas stärker in diesem Segment zu engagieren. Insgesamt bleiben die REIT- und Listed Private Equity-Quoten jedoch unverändert neutral bzw. übergewichtet positioniert. Die gesamte Anlageklasse „alternative Vermögenswerte“ ist damit leicht übergewichtet, wie im Vorquartal. Rohstoffe und Edelmetalle (Gold) wurden unverändert bei neutral belassen (relative Schwäche der Schwellenländer, geringe bzw. gesunkene Inflationsrisiken).
Währungen: US-Dollar bleibt übergewichtet; Euro gegen Schweizer Franken bevorzugt
Die Stärke des US-Dollar hat vor kurzem etwas nachgelassen. Nach wie vor bieten die USA aber mehr Wachstum und sind auch im geldpolitischen Zyklus weiter fortgeschritten als die meisten anderen entwickelten Volkswirtschaften. So halten wir an unserem USDollar- Übergewicht fest.

Innerhalb Europas hat sich unsere Präferenz allerdings leicht zugunsten des Euro und gegen den Schweizer Franken verschoben (diese taktische Verschiebung hatten wir bereits in einer Ad-hoc-Entscheidung Ende Mai implementiert). Die Schweizerische Nationalbank hat kürzlich Massnahmen zur weiteren Frankenabschwächung erneut nicht ausgeschlossen, und in der Schweiz herrschen weiterhin deflationäre Tendenzen.

Wie auch im Vorquartal halten wir in unseren Strategiefonds weder britische Pfund noch japanische Yen. Wir sehen die jüngsten Stärketendenzen in beiden Währungen als vorübergehend an.

Quelle: ETFWorld – LGT Capital Management

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